“今年以來(lái)，特朗普多次施壓美聯(lián)儲(chǔ)要求降息，但美聯(lián)儲(chǔ)始終保持謹(jǐn)慎態(tài)度。盡管如此，我們?nèi)灶A(yù)計(jì)美聯(lián)儲(chǔ)將在下半年至少降息一次。”
“近期全球資金持續(xù)從美國(guó)流向其他地區(qū)，資產(chǎn)配置正在經(jīng)歷再平衡。站在當(dāng)下時(shí)點(diǎn)，全球固收市場(chǎng)正呈現(xiàn)出多元化的配置機(jī)遇。”
“因目前市場(chǎng)已消化大美麗法案的影響，表現(xiàn)為長(zhǎng)端利率維持高位震蕩，該法案讓長(zhǎng)端利率下行的空間相對(duì)有限，但是持續(xù)推高的可能性非常小。”
“關(guān)于穩(wěn)定幣，我們認(rèn)為其發(fā)展仍面臨諸多不確定性。核心問(wèn)題在于底層抵押資產(chǎn)構(gòu)成（如美國(guó)國(guó)債或黃金等）尚未明確，這將直接影響其市場(chǎng)定位。”
以上是摩根資管固收投資策略專家汪玥在好買TV“穿越迷霧•變局中破局，波動(dòng)中主動(dòng)”系列直播中發(fā)表的精彩觀點(diǎn)。
2025年上半年，關(guān)稅政策、地緣政治等風(fēng)險(xiǎn)事件一度加大市場(chǎng)波動(dòng)。全球周期錯(cuò)位將如何重塑債市格局？特朗普施壓背景下，美聯(lián)儲(chǔ)是否存在超預(yù)期降息的可能？當(dāng)下節(jié)點(diǎn)應(yīng)如何進(jìn)行多元化配置？
在好買TV穿越迷霧系列摩根資管專場(chǎng)直播中，汪玥先生對(duì)下半年全球宏觀環(huán)境、固定收益投資策略進(jìn)行了獨(dú)到的分析。
以下內(nèi)容整理自直播實(shí)錄：
美元地位面臨挑戰(zhàn)
如何重塑全球債市格局？
主持人：您如何看待“美歐亞”三大經(jīng)濟(jì)體的周期錯(cuò)位？這種錯(cuò)位對(duì)全球資產(chǎn)配置會(huì)產(chǎn)生怎樣的結(jié)構(gòu)性影響？
汪玥：從基本面來(lái)看，科技行業(yè)長(zhǎng)期由美國(guó)主導(dǎo)的格局正在發(fā)生變化。今年年初DeepSeek的崛起、中國(guó)內(nèi)需持續(xù)回暖以及德國(guó)推出財(cái)政刺激政策，都在重塑市場(chǎng)對(duì)各地區(qū)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)前景的預(yù)期。
從估值角度，因前兩年美國(guó)受關(guān)注度較高，估值相對(duì)更貴，而亞洲地區(qū)的很多資產(chǎn)處于滯后過(guò)程，體現(xiàn)出高性價(jià)比的投資機(jī)會(huì)。
從技術(shù)面角度，近期大家對(duì)于美國(guó)資產(chǎn)的投資配比逐漸減少，資金持續(xù)從美國(guó)流向其他地區(qū)，全球資產(chǎn)配置正在經(jīng)歷再平衡。
過(guò)去幾年，超配美國(guó)資產(chǎn)曾是市場(chǎng)主流選擇，但今年政策不確定性加劇導(dǎo)致美國(guó)資產(chǎn)波動(dòng)顯著上升。站在當(dāng)下時(shí)點(diǎn)，我們認(rèn)為全球固收市場(chǎng)正呈現(xiàn)出多元化的配置機(jī)遇。
主持人：7月初，特朗普正式簽署《大美麗法案》，整體來(lái)看將在未來(lái)進(jìn)一步推升美國(guó)財(cái)政赤字，您認(rèn)為《大美麗法案》關(guān)鍵性的內(nèi)容有哪些？預(yù)計(jì)對(duì)固定收益資產(chǎn)的投資帶來(lái)哪些影響？
汪玥：大美麗法案的核心是通過(guò)財(cái)政擴(kuò)張政策（即"放水"）刺激經(jīng)濟(jì)，具體措施包括減稅和增加社會(huì)福利支出。這些政策將不可避免地?cái)U(kuò)大財(cái)政赤字規(guī)模。
為彌補(bǔ)財(cái)政赤字，政府必然增加國(guó)債發(fā)行量。從而引發(fā)了下一步的問(wèn)題——大美麗法案對(duì)于固收市場(chǎng)的影響。隨著市場(chǎng)發(fā)行量變多，若需求未同步增長(zhǎng)，供需關(guān)系將進(jìn)入一個(gè)新的平衡，推動(dòng)長(zhǎng)端利率上行。此外，高票息國(guó)債將在未來(lái)二三十年持續(xù)向市場(chǎng)注入流動(dòng)性，若美國(guó)經(jīng)濟(jì)避免衰退，可能維持較高通脹和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)水平。
不過(guò)因目前市場(chǎng)已充分消化該法案的影響（表現(xiàn)為長(zhǎng)端利率維持高位震蕩），且因且整體政策和未來(lái)目標(biāo)明確，我們認(rèn)為，大美麗法案讓超長(zhǎng)端利率下行的空間相對(duì)有限，但是持續(xù)推高的可能性非常小。
主持人：近年來(lái)，新興經(jīng)濟(jì)體和發(fā)展中國(guó)家加速 “去美元化”，美元霸權(quán)地位面臨挑戰(zhàn)，您如何看待當(dāng)下的美元信用問(wèn)題？穩(wěn)定幣的興起是否進(jìn)一步加劇了“去美元化”這一趨勢(shì)？
汪玥：今年下半年，美元仍有持續(xù)走弱的可能性，主要基于以下三方面因素：
①全球經(jīng)濟(jì)格局正在重塑。此前市場(chǎng)普遍認(rèn)為美國(guó)經(jīng)濟(jì)一枝獨(dú)秀，但今年中國(guó)和歐洲等地區(qū)的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇預(yù)期明顯增強(qiáng)，這種相對(duì)優(yōu)勢(shì)的變化將削弱美元支撐。
②資金流向發(fā)生轉(zhuǎn)變。隨著投資者從過(guò)度集中配置美國(guó)資產(chǎn)轉(zhuǎn)向全球多元化配置，資金外流壓力將加劇美元的貶值趨勢(shì)。
③財(cái)政健康度成為關(guān)鍵考量。在全球財(cái)政擴(kuò)張的背景下，市場(chǎng)更青睞財(cái)政狀況穩(wěn)健的地區(qū)，如德國(guó)、澳大利亞、新西蘭等AAA評(píng)級(jí)經(jīng)濟(jì)體，這些地區(qū)的相對(duì)優(yōu)勢(shì)將進(jìn)一步分流美元資產(chǎn)需求。
關(guān)于穩(wěn)定幣，我們認(rèn)為其發(fā)展仍面臨諸多不確定性。核心問(wèn)題在于底層抵押資產(chǎn)構(gòu)成（如美國(guó)國(guó)債或黃金等）尚未明確，這將直接影響其市場(chǎng)定位。在當(dāng)前缺乏明確結(jié)論的情況下，穩(wěn)定幣尚不具備替代美元的現(xiàn)實(shí)基礎(chǔ)。
特朗普施壓背景下
美聯(lián)儲(chǔ)將如何應(yīng)對(duì)？
主持人：今年以來(lái)，市場(chǎng)對(duì)于美聯(lián)儲(chǔ)降息時(shí)點(diǎn)的預(yù)期仍反復(fù)搖擺，您如何評(píng)估后續(xù)美國(guó)降息的節(jié)奏？
汪玥：今年年初以來(lái)，特朗普多次施壓美聯(lián)儲(chǔ)要求降息，但美聯(lián)儲(chǔ)始終保持謹(jǐn)慎態(tài)度。盡管如此，我們?nèi)灶A(yù)計(jì)美聯(lián)儲(chǔ)將在下半年至少降息一次。
美聯(lián)儲(chǔ)的決策邏輯主要基于就業(yè)市場(chǎng)與通脹的平衡。
1、就業(yè)：
目前，美國(guó)就業(yè)市場(chǎng)整體仍保持穩(wěn)健，尤其是非周期性行業(yè)表現(xiàn)強(qiáng)勁。然而，勞動(dòng)力市場(chǎng)已顯現(xiàn)放緩跡象。具體表現(xiàn)為：失業(yè)人口再就業(yè)難度持續(xù)上升；私營(yíng)企業(yè)裁員率已超過(guò)歷史平均水平；員工薪資議價(jià)能力逐步減弱。
隨著就業(yè)市場(chǎng)動(dòng)能減弱，下半年美聯(lián)儲(chǔ)可能面臨政策抉擇——需降息或?qū)捤烧?。而?dāng)前美聯(lián)儲(chǔ)的猶豫，主要源于對(duì)通脹的擔(dān)憂。
2、通脹：
薪資增速放緩、居民收入下降，疊加儲(chǔ)蓄不足，導(dǎo)致消費(fèi)動(dòng)能減弱。此外，關(guān)稅對(duì)于經(jīng)濟(jì)的影響是下行的，且通脹上升的跡象有限。
結(jié)合以上兩點(diǎn)，我們認(rèn)為在今年年底前，美聯(lián)儲(chǔ)仍存在一定的降息空間。
主持人：您覺(jué)得如果美聯(lián)儲(chǔ)降息時(shí)點(diǎn)很可能會(huì)延后及節(jié)奏會(huì)放緩，那么現(xiàn)在還是投資債券的好時(shí)點(diǎn)嗎？全球來(lái)看是繼續(xù)專注美債還是考慮多元化配置？
汪玥：我們建議當(dāng)前采取多元化配置策略，以有效降低投資組合風(fēng)險(xiǎn)敞口。既能把握票息收益的絕對(duì)優(yōu)勢(shì)（無(wú)論是發(fā)達(dá)國(guó)家還是亞洲美元債），又能有效降低市場(chǎng)波動(dòng)帶來(lái)的回撤壓力。
從久期角度，建議在利率曲線上尋找相對(duì)價(jià)值機(jī)會(huì)。考慮到20-30年長(zhǎng)端利率受財(cái)政政策約束下行空間有限，而中短端利率（如5年期）對(duì)貨幣政策轉(zhuǎn)向更為敏感，通過(guò)合理配置不同期限債券可有效對(duì)沖久期風(fēng)險(xiǎn)。
從匯率角度，鑒于美元上半年持續(xù)走弱，適度配置非美元貨幣敞口有助于捕捉其他貨幣相對(duì)走強(qiáng)帶來(lái)的超額收益。
亞洲地區(qū)的投資評(píng)級(jí)企業(yè)債和高收益?zhèn)?，只要底層的選擇足夠扎實(shí)，盡可能規(guī)避違約風(fēng)險(xiǎn)，可提供6%-7%的票息收益，在當(dāng)前高波動(dòng)市場(chǎng)中尤為珍貴。此外，由于亞洲地區(qū)通脹壓力普遍低于美國(guó)，意味著當(dāng)?shù)匮胄袚碛懈蟮慕迪⒖臻g。布局亞洲市場(chǎng)可以分散單一依賴美國(guó)利率變動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)。
關(guān)稅、降息、法案三重挑戰(zhàn)
如何布局固收資產(chǎn)？
主持人：面對(duì)美國(guó)財(cái)政赤字?jǐn)U大的情況，美債是否仍然具備投資吸引力？
汪玥：關(guān)于美債的核心吸引力，我們認(rèn)為主要體現(xiàn)在以下兩個(gè)方面：
首先是票息收益層面，美債票息水平在當(dāng)前全球主權(quán)債券市場(chǎng)中仍具顯著優(yōu)勢(shì)，為投資者提供了極具競(jìng)爭(zhēng)力的收益選擇。
其次，盡管大美麗法案增加了財(cái)政赤字壓力，但這一因素已充分反映在當(dāng)前美債利率定價(jià)中。考慮到市場(chǎng)預(yù)期已基本消化這一政策影響，后續(xù)利率繼續(xù)上行的空間有限。
我們認(rèn)為美債收益率仍存在下行空間，投資者有望在獲得穩(wěn)定票息收益的同時(shí)，還能捕捉額外的資本利得機(jī)會(huì)。
主持人：近期十年期美債收益率在4.2%-4.5%區(qū)間震蕩。您認(rèn)為今年下半年的波動(dòng)區(qū)間預(yù)計(jì)是什么范圍？
汪玥：我們預(yù)測(cè)今年年底前，美國(guó)的十年期國(guó)債收益率的波動(dòng)范圍在3.75%-4.5%。
雖然當(dāng)前美國(guó)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)表現(xiàn)相對(duì)強(qiáng)勁，導(dǎo)致市場(chǎng)推遲了對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)降息時(shí)點(diǎn)的預(yù)期，推動(dòng)十年期美債收益率升至4.4%-4.5%的高位區(qū)間，但我們認(rèn)為美國(guó)經(jīng)濟(jì)仍處于明顯的下行趨勢(shì)中。而今年年內(nèi)美聯(lián)儲(chǔ)也會(huì)有1-2次的降息，十年期國(guó)債收益率仍存在下行空間。
落實(shí)到投資策略，我們會(huì)選擇適度增加久期敞口，目前更偏好5-7年期。一方面，相比20-30年長(zhǎng)期債券，受財(cái)政政策的影響較??；另一方面，又能充分受益于美聯(lián)儲(chǔ)的降息政策。
主持人：當(dāng)前美元信用債，包括投資級(jí)/高收益?zhèn)?，其信用利差持續(xù)波動(dòng)，但大部分均處于歷史較窄區(qū)間。對(duì)比來(lái)看您更看好哪類信用品種？哪些行業(yè)或區(qū)域的信用債風(fēng)險(xiǎn)收益比更具吸引力？
汪玥：我們目前的判斷是美國(guó)企業(yè)利潤(rùn)仍有增長(zhǎng)空間，看現(xiàn)在投資級(jí)企業(yè)的票息收益，在當(dāng)前無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率水平上再算上利差，仍然是非常有吸引力的。
在此基礎(chǔ)上，亞洲投資級(jí)企業(yè)發(fā)行出來(lái)的美元債和美國(guó)投資級(jí)企業(yè)發(fā)行的美元債情況類似，這些有政府支持的投資級(jí)企業(yè)本身的基本面就較為穩(wěn)健，而且絕對(duì)票息收益仍然處在一個(gè)有吸引力的位置。
另外，我們認(rèn)為美國(guó)高收益?zhèn)娘L(fēng)險(xiǎn)會(huì)比投資級(jí)債的風(fēng)險(xiǎn)更大，主要原因是投資級(jí)企業(yè)有更強(qiáng)的盈利能力，能夠應(yīng)對(duì)關(guān)稅的影響，但是一些高收益?zhèn)髽I(yè)，本身的融資成本很高，當(dāng)關(guān)稅來(lái)臨，企業(yè)利潤(rùn)是否能承受住沖擊是個(gè)值得擔(dān)憂的問(wèn)題。
我們覺(jué)得，亞洲高收益?zhèn)w比美國(guó)高收益?zhèn)哂衅毕⑸系奈?，且目前估值仍然合理、違約率維持在較低位置。
（轉(zhuǎn)載自好買香港）
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